华利集團专题報告:中國制造之典范,世界鞋王稳成长

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公司從事活動鞋履的開辟設計、出產與贩賣，是全世界领先的活動鞋专業制造 商。重要為 Nike、Converse、Vans、Puma、UGG、Columbia、Under Armour、 HOKA ONE ONE 等全世界知名活動品牌供给開辟設計與制造辦事，公司辦理总部 及開辟設計中間位于广东中山，出產制造工場位于越南、多米尼加及缅甸等地， 商業中間位于中國香港、中山和中國台灣。重要產物包含活動休闲鞋、户外靴鞋、活動凉 鞋/拖鞋等。公司员工跨越 10 万人，年產鞋履跨越 1.8 亿雙，是世界多家知名運 動鞋履品牌的重要制造商和计谋互助火伴。公司與全世界活動鞋服市場份額前十名 公司中的五家創建了持久不乱的互助瓜葛。

1.1. 华利團体：優良大客户，財產结構完备

與全世界知名品牌互助，营業链逐步丰硕。1995年，與Converse互助。1999 年，中山精彩建立，成為團体設立在中山的開辟中間。2004 年，與 Vans 互助。 建立模具工場，渐渐完美制鞋营業链。2005 年，越南正川建立。團体确立了業 務链转移计谋，制鞋工場渐渐向越南转移。2009 年，中山志捷建立，是團体在 中山設立的開辟中間和辦理总部。與 Columbia 互助。2012 年，與 Nike 互助。 越南弘邦成為 Nike 独裁工場并設立 Nike 開辟中間。2013 年，與 Puma 互助。 2017 年，建立中山腾星，是飞织鞋面专業制造廠，團体成為同時具有鞋底廠、 模具廠、飞织鞋面廠等全营業链的少数制鞋廠。2018 年，與 Under Armour 互助。

华利團体現實節制人始终為张聪渊家属。华利有限自設立以来至 2018 年股 权讓渡前，一向由中港成长持股 100%。中港成长由张聪渊家属節制。香港俊耀、 中山浤霆均設立于 2018 年，自設立以来一向為张聪渊家属節制的公司。是以华 利有限股权讓渡先後，現實節制人均為张聪渊家属。2019 韶华利有限變動為股 份公司後至今，公司共有四名股东。香港俊耀、中山浤霆、永城伍号、永城陆号 各持有 94.31%、2.92%、1.54%、1.23%的股分。現實節制人张聪渊家属五人通 過各自的香港持股公司、按不异比例持有香港俊耀和中山浤霆的股权，香港俊耀 和中山浤霆合计持有华利股分 97.23%股权。

多家子公司各司其职，財產链完备。截至 2020 年底，公司共有 43 家控股子 公司，包含 5 家道内人公司、16 家香港子公司、18 家越南子公司、2 家經由過程中國台灣子公、1 家多米尼加子公司及 1 家缅甸子公司。上述子公司依照各自區位上風和职 能，配合修建了公司“以中山為辦理及開辟設計中間，以香港、中山為商業中間， 以越南、中國、缅甸、多米尼加為加工制造中間”的营業结構。

1.2. 营收总体安稳增加，略受疫情影响

收入稳健增加，利润加快開释。比年来公司業務收入連结稳健增加，業務收 入從 2017年的100.09亿元增加至 2019年的151.66亿元，2020年受疫情影响， 實現收入 139.31 亿元，下滑 8.14%， 2021 年上半年公司收入增速回升。公司归 母净利润增速更快，利润范围從 2017 年的 11.06 亿元增加至 2019 年的 18.21 亿 元，20 年疫情影响下利润增速放缓，2021H1 重回高增加。

21H1 公司收入利润雙升，剔除汇率影响後增速更高。2021 年上半年，列國 各地域對新冠肺炎疫情的管控已有必定的履历，疫苗接種加速，全世界經濟显現复 苏分解的光鲜場景，中、美、欧等經濟体陆续规复，但印度、拉美、东南亚等部 分新兴經濟体仍受疫情影响较大，疫後活動需乞降活動鞋消费延续规复，公司主 要客户的事迹均呈現较大幅度的增加，公司定单也随之大幅增加。2021 年上半 年，公司贩賣活動鞋 10,154.81 万雙，同比增加 24.42%；實現業務收入人民币 81.95 亿元，同比增加 18.23%（剔除汇率變更影响，同比增加 28.71%）；實現 归属于上市公司股东的净利润人民币 12.91 亿元，同比增加 66.58%（剔除汇率 變更影响，同比增加 81.34%）。

分品類：休闲活動、拖鞋類連结高速增加，户外鞋品占比降低。休闲活動類 業務收入從 2017 年的 71.73 亿元增加到 2020 年的 112.84 亿元，CAGR 达 16.30%，收入占比從 2017 年的 71.66%增加至 2020 年的 81.00%。拖鞋類業務 收入從 2017 年的 9.35 亿元增加至 2020 年的 11.17 亿元，CAGR 达 6.11%，收 入占比從 2017 年的 9.34%降至 2020 年的 8.02%，占比稳中有降。因公司计谋 调解，聚焦活動休闲鞋品标的目的，户外鞋品占比渐渐低落。

分地域：公司產物之外销為主，美國营業占比近九成。外洋收入占比近四年 不乱在 95%以上，此中美國收入占比保持在 90%上下，近两年占比有所降低； 欧洲收入占比保持在 10%上下，近两年占比有所上升。2020 年美國、欧洲、其 他地域、其他营業（地域）收入占比别離為 87.64%、11.56%、0.52%、0.28%。

1.3. 毛利率稳步晋升，辦理用度率延续回落

毛利率連结不乱，净利率有所晋升。從 2017年到2020年，公司毛利率不乱 在 24%摆布，净利率從11.09%增长至13.48%。重要系销量大幅增长，出產范围 效應呈現，单元本錢降低而至。同業業竞争者申洲國际毛利率和净利率都高于华 利團体，表現了较强的红利能力。

贩賣用度率保持不乱，辦理用度率稳步降低。從 2017 年到 2020 年贩賣费 用率保持在 1.40%~1.51%之間，辦理用度率從 5.23%降低到 4.25%。21H1 公司 贩賣用度率、辦理用度率、財政用度率别離為 0.88%、3.91%、-0.01%。

2.1. 全世界活動鞋万亿级市場，浸透率快速晋升

全世界鞋履消费市場范围比年增加不乱，產量基数大。按照 Statista 数据， 2016 年全世界鞋履市場贩賣范围為 3817.15 亿美元，2019 年贩賣范围為 4351.39 亿美元，估计 2020 年到达 4542.29 亿美元，以昔時人民币兑美元均匀汇率折合 為人民币，约為 31330 亿元。從 2016 年至 2020 年 CAGR 為 4.44%。估计 2023 年贩賣范围為 5127.36 亿美元，2020 年到 2023 年 CAGR 為 4.12%。按照葡萄 牙制鞋業协會公布的《The World Footwear 2020 Yearbook》显示，2019 年全 球鞋履產量到达 243 亿雙，显現稳步增加态势。

全世界活動鞋市場近五年成长敏捷。活動鞋品類行業景气宇高，行業空間广漠。 按照 Grand View Research 数据显示，2018 年全世界活動鞋履市場范围已到艾草枕,达 1,465 亿美元。2016 年以来，活動鞋市場范围增速晋升，CAGR 跨越 13%。预 计 2020 年受疫情影响，全世界活動鞋需求量降低，市場范围低落至 1608 亿美元。

中國市場增速更快，已成為全世界市場首要構成部門。2015-2019 年中鼎祚動 鞋服市場复合增速為 17.7%，远高于全世界活動鞋服市場增速 6.2%，也高于美國、 日本的 6.6%和 5.5%。2020 年遭到疫情打击的布景下，全世界活動鞋服市場范围 同比降低了 15%，而中國市場仅降低了 2%。因為在曩昔几年中鼎祚動鞋服市場 快速扩大，中鼎祚動鞋服市場占全世界的比重也由 2014 年的 9.14%晋升至 2019年 的 14.46%，今朝已成為全世界市場中很是首要的一部門。

海内人都可安排收入稳健增加，支持海内需求增加。比年来我國人都可安排 收入和人均消费付出實現了快速增加。人都可安排收入從 2013 年 1.83 万元增加 至 2020 年的 3.22 万元，CAGR 到达 8.4%，跟着人都可安排收入的增加，住民 消费能力也渐渐提高，從 2013 年的 1.32 万元上升至 2020 年的 2.12 万元。估计 将来跟着住民收入的進一步增加，住民用于体育活動的付出有望提高。

政策驱動下，活動鞋服行業将進一步扩容。8 月 3 日國務院印發《全民健身 规划（2021－2025 年）》，到 2025 年，全民健身大眾辦事系统加倍完美，人民群 眾体育健身加倍便当，健身热忱進一步提高，各活動項目介入人数延续晋升，大 力成长活動項目、户外活動、智能体育等体育財產，動员天下体育財產总范围达 到 5 万亿元，政策驱動下户外用操行業有望進一步扩容。

2.2. 全世界鞋業分工较着，催生 ODM 龙頭

活動鞋實行業與上下流行業联系關系紧密親密。上遊為原質料供给商，通常是纺织布 料、皮料、橡胶等出產廠商；對付鞋履制造企業，下流為鞋履品牌運营企業；對 于制造運营一体化的企業，下流為终端消费者。原質料纺织布料、橡胶等的技能 程度、供應能力、代價颠簸城市影响鞋履制造企業。同時，终端消费者的审美、 對活動鞋履功效和恬静度的请求變革等等城市直接影响鞋履制造商。

专業化分工趋向较着，催生代工 ODM 龙頭。活動鞋實行業谋划模式多采纳 两種：品牌運营與制造分手模式、品牌運营與制造一体模式。今朝全世界知名的運 動鞋履大多采纳品牌運营與制造分手模式，缘由是社會化大出產致使的专業化分 工。品牌運营商着眼于塑造品牌特點、营销，而制造商則着眼于開辟設計與制造。 在全世界活動鞋履財產链的专業化分工下，Nike、Adidas、VF、Under Armour、 Puma、Columbia、Deckers 等重要鞋履品牌運营企業，和全世界重要活動鞋履 制造企業裕元團体、丰泰企業等均為该種模式的代表企業，华利股分亦采纳此類 成长模式，比年来获得了快速成长。品牌運营與制造一体的企業较少，好比朱紫 鸟、万里马等。相對付自產，如今更多企業選擇外包出產或提高外包率。

活動鞋實行業系劳動密集型財產，產能向东南亚转移。活動鞋履制造行業属 于劳動力密集型財產，其成长和转移遭到劳動力資本、原質料配套供给、政策環 境和贩賣市場等多方面身分的影响和制约，從全世界產能转移趋向来看，全世界制 鞋業的中間不竭向劳動力資本丰硕的國度和地域举行迁徙，今朝制鞋業显現向越 南、印尼、缅甸、印度等东南亚、南亚國度转移的趋向。

东南亚人力本錢低，政策盈利高。以越南為代表的东南亚國度，在本錢上風 及政策盈利驱動下，制鞋業快速成长。以越南為例，起首具有较好的外贸情况， 越南踊跃签订自由商業协定，出口到美國、欧洲等地域的關税為零或處于较低水 平，其次具有较低出產本錢，越南人均工資、房錢程度较低，在所得税政策等方 面也赐與了较大優惠；再次，皮革保養,中國大陆有全世界最完美的鞋履原質料配套供给，越 南邻接中國大陆，在原質料采購方面運输本錢较低且能包管供给的實時性。

活動鞋服行業市場集中度高，龙頭企業上風较着。按照 Euromonitor 数据， 2018 年全世界活動鞋服排名前十的企業市場占据率总计 43%，此中，排名前五的 Nike、Adidas、VF、Under Armour、Skechers 合计市場占据率從 2013 年的 30.4%增加為 2018 年的 35.6%。在全世界排名前十的活動鞋服企業中，有五家為 公司持久互助的重要客户，别離為 Nike、VF、Under Armour、Puma、 Columbia。

专業化分工越發较着、活動鞋履品牌企業與制造企業呈集中化趋向。在专業 分工愈来愈细化的今天，全世界的重要活動品牌運营商愈来愈注意品牌的運营和產 品設計，而将出產制造辦事提供應专業的制造商。今朝重要活動品牌根基采纳委 托专業制造商情势。全世界重要活動品牌運营企業為 Nike、 Adidas、 VF、 Under Armour、 Skechers 等，行業的集中度较高且在不竭提高，從海内市場看，海内 活動鞋服 CR10 由 2016 年的 69.10%晋升至 2020 年的 77.80%。全世界重要的運 動鞋履品牌企業一般選擇大型的活動鞋履专業制造商持久互助，此外，知名活動 品牌企業比年来也存在精简供给商的趋向，@具%32JlF%备大范%11o9S%围@供貨能力的活動鞋履制造 企業的市場份額呈集中化趋向。

全世界鞋實行業集中度高，催生 ODM 代工龙頭。從耐克鞋類的供给商数目可 以看到，耐克的供给商数目從 2014 年的 150 家削减至 2020 年的 122 家，供给 商進一步向頭部集中。從代工龙頭看，裕元團体、丰泰企業、华利團体 2019 年 的制鞋营業收入别離為 383 亿元、160 亿元、151 亿元。

2.3. 活動鞋服行業延续高景气，制鞋龙頭有望充實享受高增加

活動鞋浸透率快速晋升。比年来在消费進级的大布景下，跟着康健意识加强 和活動民風的鼓起，同不時尚潮水观念冲破了活動鞋服传统的功效性鸿沟，消费 者對活動鞋服的需求不竭加强。從全世界市場看，活動鞋履市場浸透率不竭提高， 浸透率從 2010 年的 28%晋升至 2020 年的 41%，活動鞋履市場晋升趋向较着。

全世界人均活動鞋消费差别较着，行業范围仍有扩容空間。2013-2019 年，中 鼎祚動鞋服市場人均消费從 16.1 美元上涨到 32.2 美元，實現了翻倍增加。但對 比發財國度，2020 年中鼎祚動衣饰人均消费仅為美國的 1/9，英國的 1/4，日本 的 1/3，差距依然较大。比年来中鼎祚動鞋服市場浸透率逐年提高，從 2013 年的 7%晋升至 2019 年的 12%，但與全世界均匀 19%、美國 34%，日本 18%的浸透率 程度比拟，中鼎祚動鞋服市場浸透率仍有较大晋升空間。

從中國市場看：活動鞋服在打扮行業中占比晋升，市場增速高于打扮行業。 從活動鞋服在打扮总体市場中的占比環境来看，活動鞋服市場合占比重偏低， 2012-2015 年占比不足 10%。比年来，活動鞋服在打扮市場中的浸透率稳步晋升， 2019 年市場范围占比达 14.46%。從市場范围增速環境来看，据 Euromonitor 数 据，2013-2019 年，我國打扮市場总体增速总体放缓，增速由 7.77%下滑至 5.29%，而活動鞋服市場履历了 2012-2013 年去库存時代後，行業市場范围增速 連结在 10%以上。2014-2019年海内活動鞋服市場范围年均复合增加率為 16.4%， 远高于同期打扮行業总体增速(5.9%)。

活動品牌的浸透率提高，活動鞋履市場范围扩展。活動鞋履品牌浸透率快速 提高重要体如今两個方面：①跟着体育消费的成长和成熟，介入体育活動的人数 增长，体育活動的市場加倍细化，除传统的球類活動、田径活動外，新鼓起户外 活動、极限活動等，鞭策响應的活動鞋品類增长，同時活動鞋按照人群的活動阶 段進一步细化為初學者、進阶者、练习用、角逐用等分歧品類，晋升了消费者對 活動鞋的复購率；②跟着穿戴場景和消费人群的延长，愈来愈多的品牌從专業運 動鞋向休闲活動鞋拓展，進一步扩展了活動鞋的穿戴場景、着装频次和消费市場。

活動鞋服行業延续高景气，制鞋龙頭有望充實享受高增加。新冠肺炎疫情對 全世界活動鞋財產發生晦气影响， 2020 年呈現小幅下滑的情景，但疫情已趋于常 态化，疫苗接種率渐渐晋升，列國、各地域對疫情的管控已有必定的履历，固然 社交勾当有所限定，但同期居家活動和收集消费勾当增长，大部門人群也更器重 康健與活動，活動鞋實行業的減肚腩茶,需求将迎来苏醒并将保持较高的增加态势，制鞋龙 頭有望充實受益。

3.1. 客户資本優良，驗廠周期长，修建持久壁垒

公司客户資本優良，均為全世界聞名公司。公司采纳優良大客户计谋，重要客 户都為全世界知名客户，市場份額大部門處于行業的全世界前十。客户選擇制造商考 察身分浩繁，需知足客户在開辟設計、快速相應、批量出產、產物質量機能、准 時交付、劳工庇護、環保與社會责任等全方面的请求。對初次互助的制造商举行 一年摆布的考查和驗廠，成為及格供给商後，举行持久動态稽核以决议是不是纳入 焦點供给商，資本壁垒高。比年来公司踊跃開辟新客户，2020 年新拓展客户 On 沙發,Running、Asics，現已發生收入。2021 年拓展客户 New Balance，已構成新 定单。

客户高度承認，粘性强。在客户考查進程中，制造商深度介入品牌客户的產 品開辟，為包管產物質量，低落本錢，客户多與大型制造商構成持久不乱互助關 系，國际知名品牌不等闲改換供给商特别焦點供给商，是以客户黏性较强，公司 與客户瓜葛不乱。公司获得客户高度承認，得到國际知名客户的浩繁奖項。

客户進入壁垒高，驗廠周期长，修建持久壁垒。品牌運营企業在選擇新的制 造商時，一般會举行 1 年摆布的考查和驗廠，重點考查互助出產商的開辟能力、 出產能力、質量辦理、交貨期、劳工庇護、環保與社會责任等環境。丰硕的行業 履历、杰出的市場口碑與出色的開辟設計能力是活動鞋履制造企業获得客户信赖 的關頭身分。行業内的上風企業，可以按照客户的品牌内在、產物定位、設計思 路等，為客户供给從格局建议、質料選擇、工藝應用、本錢及質量節制等高效的 產物開辟辦事和量產辦事。具有丰硕行業履历的企業可以或许敏捷相應市場最新變革， 晋升從產物開辟到產物上市的運营效力，這些能力均是品牌運营商選擇互助制造 商時首要的考量身分，活動鞋履制造商只有寄托持久的乐成履历堆集才能得到品 牌運营企業的信赖，新進入者没有乐成履历堆集在短期内難以获得這種優良客 户資本。

3.2. 大客户定单稳健增加，保障公司事迹快速晋升

大客户营收增加不乱，市占率稳速成长。公司的前五大客户中 Nike、 Deckers、Columbia、Puma 曩昔十年的收入不乱增加，此中 Puma、Nike 增加 敏捷， Deckers、Columbia 较為不乱，VF 比年收入略有颠簸。总体来看，大客 户根基上連结快速的增加，保障公司事迹的快速增加。

定单不乱，回款危害低。客户均為國际知名大客户，本身谋划状态好，成长 不乱，跟着活動鞋履成长趋向渐好，营業量不竭增加且可延续性强，公司定单量 不乱。同時，客户信誉度高，回款期短，违约危害低。公司履行严酷的應收账款 辦理轨制和危害防备辦法，近四年各期末跨越 98%的應收账款账龄在 6 個月以 内，公司的谋划危害低。

利润水安稳定，活動休闲鞋毛利率较高。知名品牌商的毛利率程度较高，品 牌商注意供给商的質量、交貨周期及供给链不乱性，存眷財產链的康健、延续發 展，同時，公司與前五大客户的贩賣代價重要按照產物質料本錢、人工本錢、制 造用度及公道的利润协商肯定，大客户出產具备范围效應，出產职员纯熟度高、 出產工藝成熟，出產效力高，原質料和能源供给充沛，使得重要產物的贩賣毛利 率较為不乱，公司利润水安稳定。公司活動休闲鞋销量较大，多量量出產有益于 提高出產效力，節制出產本錢，是以贩賣毛利率相對于较高。

3.3. 营業结構全世界，充實操纵地域上風

在多年的成长中，公司構成“以中山為辦理及開辟設計中間，以香港、中山 為商業中間，以越南、中國、缅甸、多米尼加為加工制造中間”的营業结構。公 司重要谋划模式為：開辟設計营業中間向賣力出產的子公司供给出產工藝與样品， 商業子公司以来料加工方法拜托越南等地的出產子公司（越南弘邦、越南永正等） 举行出產制造。

中山為開辟設計中間。中國具有完备的鞋履制造財產链配套和丰硕多样的制 鞋原料供给，利于举行開辟設計。同時公司開創人在中山發財，有多年制鞋履历， 在中山有丰硕開辟設計人材储蓄。

越南、中國、缅甸、多米尼加為加工制造中間。公司的重要出產基地在越南、 多米尼加、缅甸，這些地域劳動力資本、地皮廠房和税收政策致使本錢较低。 此中，越南為最重要的出產基地，與多個國度签定商業协定，税率低，政治情况 不乱，劳動力資本丰硕。中國為公司的辦理总部、開辟設計中間、供给链中間以 及賣力部門针织鞋面出產。中山子公司中山腾星主動化出產编织鞋面，母公司生 產部門鞋履模具。

中國香港、中山為商業结算中間，中國台灣賣力部門鞋材采購。香港子公司賣力接管 客户定单、收取貨款，采購原質料并發往制鞋工場，付出供给商貨款，是與上下 遊公营業来往的结算中間。香港是全世界商業中間，有自力關税，在跨境结算、物 流、信息流、金融等方面有上風。2019 年，部門商業营業转向中山统益和中山 丽锦。同時，對付在中國台灣当地批量较小的原質料采購，會由中國台灣子公司采購後统 一發運至越南等地的制鞋工場。

3.4. 研發設計凸起，快速交付能力领先

3.4.1. 研發設計领先，品格優秀

研發設計领先。研發設計上，截止 2020 年 6 月，公司技能研發职员共 2475 人，占总员工数目的 2.24%，焦點技能职员有三位。一款新鞋從設計到上市周期 通常是 12-18 個月摆布，會與品牌運营商屡次频频會商。公司存眷對開辟設計人 员的培训，每一年差遣開辟設計职员前去重要客户举行专業培训。公司在開辟软件、 装备上也有较大的投入，如利用行業较為领先的 VR 設計体系及 3D 打印装备進 行產物開辟設計。

公司把握浩繁先辈工藝技能。公司在多年成长進程中堆集了大量先辈的工藝 技能，重要体如今模具、鞋底、鞋面和出產制程上，3D 打印、数字化、镭射 切割、高频等先辈制造技能获得遍及利用。同時，公司自行研發晋升效力削减成 本的装备，自行研發不绝顿模板体系，共同不中断電脑针車利用，每台電脑针車 可增长约 10%的出產数目。

3.4.2. 從設計到制品，具备全財產链上風

公司具备全財產链，從設計到制品，從開辟設計、采購、出產到贩賣，都由 华利團体完成。此中出產工序跨越 180 道，從加工布料、皮料原質料制成鞋面開 始，鞋材打磨制成鞋垫，用橡胶等建造底台、大底，最落後行成型出產，颠末粘 合、烘干、冷粘或硫化制成制品鞋。公司設立了開辟及营業中間、出產中間、 財政部等本能機能部分，創建健全了内部谋划辦理機構，按照公司详细環境，創建了 响應的内部辦理轨制，划分了每一個部分的责任权限，形成為了相互制衡的機制。

3.4.3. 范围化、主動化出產，具备快速交单能力

范围化出產，主動化出產。對付反复性高、出產工藝正确度请求严酷的工序， 公司延续举行出產线主動化革新，除采購通用的主動化出產装备外，還向装备供 應约定制主動化出產装备。利用主動化装备，可使產物品格更不乱，晋升出產 效力，低落制造本錢。公司利用 3D 打印技能、VR設計体系提高開辟設計效力； 利用電脑体例一体成型鞋面出產装备；利用主動卧式橡胶大底射出機，利用機器 手臂上胶体系，都是行業领先装备技能，節流人力本錢，晋升出產效力，到达了 范围化、主動化出產。

具备快速交付能力。活動鞋產物時效性强，请求很短的開辟周期和制造周期。 华利團体具有完美的供给链系统、凸起的開辟設計能力、成熟的出產流程及纯熟 的出產职员等，對付告急定单，公司能将交付時候收缩至一半以上。公司 VR计体系和 3D 打印体系可以快速設計制样，供给样品。不乱的供给商系统使得公 司可以快速采購备貨，同時公司產能位于全世界前列，具有快速交单能力上風。

公司產能操纵率保持高位，產能操纵充實。公司重要客户為全世界知名活動鞋 履品牌運营商，公司凭仗凸起的研發設計气力、產物質量上風、综合本錢上風和 快速交付能力等焦點竞争力，不竭深化與重要品牌客户的互助瓜葛，定单延续增 长。 2018 年、 2019 年，公司主营营業收入增加率别離為 23.96%、 22.40%。 2017 年到 2020 年上半年，公司產能操纵率别離為 90.19%、 94.92%、 95.28% 和 85.69%， 2020 年 1-6 月受新冠肺炎疫情影响，公司定单不及预期，產能操纵 率呈現临時性下滑，但從持久来看公司產能已趋于饱和， 現有產能已没法知足 客户定单快速增加的必要，不存在產能多余的危害。

產能稳步扩大，助力公司事迹高增加。為知足日趋增加的定单需求，公司持 续加大投入扩展產能，公司 IPO 召募資金投資項目包含越南、缅甸等地的出產扩 建項目，募投項目投產後估计将為公司的收入延续增加供给產能保障。越南宏福、 越南上杰、越南立川、越南弘欣、 越南永弘 5 個子公司施行活動休闲鞋、户外靴 鞋等產物扩產，項目經由過程新建或调配現有廠房，引進先辈出產與檢測装备，扩增 公司既有產物產能。經由過程本項目标施行，解决 Puma、Vans、 Converse、 UGG 等品牌客户定单需求兴旺與公司產能不足的抵牾。本項目规划总投資 40,658.80 万元。

4.1. 红利展望

因為公司具有较强的新產物開辟能力，可以或许快速相應市場需求變革，踊跃扩 张產能，有用節制產物本錢，在這次新冠肺炎疫情及疫後，更能凸起公司的焦點 竞争上風，吸引各活動品牌增长對公司定单。估计 Nike、Deckers 等客户定单将 連结快速增加，同時公司今朝產能操纵率延续保持高位，缅甸、印尼工場投產後 進一步打開公司增漫空間。

Nike：估计公司 2021-2023 年對 Nike 别離實現收入 58.58 亿元、77.82 亿 元、95.25 亿元，同比增加 27.03%、32.84%、22.40%。

VF：估计公司 2021-2023 年 VF 對别離實現收入 34.22 亿元、39.91 亿元、 43.15 亿元，同比增加 11.48%、16.64%、8.12%。

Deckers：估计公司 2021-2023 年對 Deckers 别離實現收入 33.26 亿元、 44.19 亿元、54.09 亿元，同比增加 56.70%、32.84%、22.40%。

Puma：估计公司 2021-2023 年對 Puma 别離實現收入 19.10 亿元、25.34 亿元、31.05 亿元，同比增加 19.92%、32.84%、22.40%。

UA：客户增加敏捷，已發展為公司前五大客户，估计公司 2021-2023 年對 UA 别離實現收入 10.08 亿元、13.10 亿元、16.77 亿元，同比增加 29.85%、 30.00%、28.00%。

Columbia：因公司產能限定，估浮球開關,计公司将来爬山鞋定单增量有限，聚焦運 動休闲品類，总体来看户外靴鞋根基持平，估计骨質增生,将来客户增量定单未几，收入保 持不乱，估计客户 2021-2023 年别離實現收入 7.72 亿元、8.34 亿元、8.51 亿元， 同比變更-5.20%、8.00%、2.00%。

咱們估计公司 2021-2023 年别離實現業務收入 168.74 亿元、217.82 亿元、 261.21 亿元，同比增加 21.12%、29.08%、19.92%。

4.2. 投資阐發

咱們估计公司 2021~2023 年業務总收入别離為 168.7四、217.8二、261.21 亿 元，同比增加 21.12%、29.08%、19.92%，2021~2023 年归母净利润别離為 26.70、33.5八、41.17 亿元，同比增加 42.14%、25.75%、22.62%，對應 2021- 2023 年 PE 分為 39.77X、31.63X、25.97X。

（本文仅供参考，不代表咱們的任何投資建议。如需利用相干信息，请参阅陈述原文。）